O mercado de trabalho dos EUA teve um excelente mês de maio, com aumentos na folha de pagamento quase dobrando as expectativas dos analistas. Enquanto economistas celebravam, o comércio relacionado à IA encolheu, fazendo o Nasdaq cair 4%, o seu pior dia em mais de um ano, e o S&P também despencar 1,2%.
A reação deixou a Casa Branca perplexa. “Com um ótimo Relatório de Empregos, como o que foi anunciado, as ações deveriam subir, e não cair,” postou o Presidente Donald Trump no Truth Social na manhã de sexta-feira. “Durante 200 anos, era assim. Crescimento não significa inflação!”
A demanda está em um nível incomum de aquecimento—os gastos gerais na economia cresceram 5,9% no último trimestre, bem acima do ritmo de aproximadamente 4% que está alinhado com a meta de inflação do Fed—enquanto a capacidade da economia de atender essa demanda é atrapalhada por várias crises na cadeia de suprimentos. A guerra no Irã cortou a maioria dos envios de petróleo pelo Estreito de Ormuz, fazendo os preços da gasolina dispararem. Tarifas aumentaram o custo de bens importados. E a força de trabalho está diminuindo lentamente, em parte devido à repressão da imigração pela administração Trump.
A combinação de muita demanda em relação à oferta insuficiente é a definição clássica de inflação—e é por isso que os preços ao consumidor estão acima da meta de 2% do Fed há mais de cinco anos. Isso também explica por que o próprio crescimento adquiriu um novo significado para os mercados; quando a oferta é abundante, um relatório de empregos forte indica mais produção e mais lucros, maior espaço para crescer. Quando a oferta é restrita, indica um maior poder de compra pressionando contra um teto de inflação. Assim, se o mercado de trabalho está aquecido, isso é uma evidência de que o Fed ainda não tem margem para cortar taxas, e pode, na verdade, precisar aumentá-las.
A IA está no centro da demanda insaciável
Impulsionando tudo isso está um apetite histórico por capital. A construção de IA está fazendo com que grandes empresas de tecnologia estejam a caminho de gastar perto de um trilhão de dólares por ano em centros de dados e chips. Até mesmo a Alphabet, uma das empresas mais ricas do mundo, levantou 85 bilhões de dólares no mercado de ações. O problema é que todos e tudo querem dinheiro agora, mas estão presos em custos de empréstimos que continuam a aumentar. O relatório de sexta-feira ainda elevou esses custos: o rendimento do Tesouro de 10 anos subiu para 4,54%, enquanto o de 30 anos cruzou 5%, e os mercados futuros precificaram mais de 60% de chance de um aumento nas taxas até o final do ano.
O motivo pelo qual os rendimentos crescentes afetam mais intensamente as ações de tecnologia é uma questão de timing. “Você pode pensar nas ações como ativos de longo prazo,” disse Venu Krishna, chefe da estratégia de ações dos EUA na Barclays, em entrevista à Fortune.
O que ele quer dizer: O preço de uma ação não é a estimativa do mercado de lucros futuros, mas sim a estimativa do mercado de todos os lucros que a empresa irá ganhar, traduzido em dólares de hoje. E essa tradução precisa passar pelos juros. Um dólar de lucro que chega em 2031 vale menos que um dólar que chega agora, porque o dinheiro em mãos pode ser estacionado em Títulos do Tesouro e render algum rendimento no meio tempo. Quanto maior esse rendimento, pior é o impacto. Quando o rendimento de 10 anos é de 3%, esperar não custa muito e o futuro não vale muito mais que o valor nominal. Mas quando o rendimento é de 4,5% e crescente, cada ano de espera custa mais e os lucros futuros diminuem rapidamente.
Assim, as empresas de IA, muitas delas avaliadas com base na receita que se espera ganhar em três a cinco anos, estão no extremo oposto desse espectro. “Seu fator de desconto está aumentando, e isso se reflete na pressão sobre os múltiplos de avaliação,” disse Krishna. É por isso que empresas de chips de memória, como Marvell e Micron, caíram 9% na sexta-feira, enquanto o Dow caiu apenas 0,3%, e os investidores migraram para os clássicos—Coca-Cola e Colgate-Palmolive—empresas cujos lucros chegam agora, e não em cinco anos.
A pesquisa do Barclays, segundo Krishna, identificou que essa dinâmica se torna especialmente aguda à medida que o rendimento se aproxima de 5%. Com 4,54%, “estamos na zona de alerta, mas apenas na zona de alerta,” disse Krishna. “Cinco por cento é um nível mais claro. Mas à medida que começamos a nos aproximar disso, o mercado começa a precificar esse risco.”
Por quase um ano após a venda maciça provocada por tarifas no último primavera, os investidores de varejo decidiram ficar de fora da recuperação do mercado e vieram a se arrepender. Portanto, com este recente boom, eles voltaram correndo, tentando comprar ações enquanto os fundos sistemáticos estão também expostos ao máximo. O Barclays chama o resultado de um risco-retorno assimétrico: quando quase todos que poderiam comprar já compraram, qualquer notícia boa que surgir não gera mais demanda nova, enquanto notícias ruins têm um mercado cheio de potenciais vendedores.
Em segundo lugar, há espuma no mercado. O Barclays afirma que os mercados estão mais eufóricos do que nunca, monitorando isso por meio de um índice que analisa o mercado de opções de cerca de 700 ações em busca de sinais de especulação. Nos dados que vão desde a era da bolha da internet, cerca de 7% das ações mostram esse padrão em qualquer momento. A participação recentemente subiu para cerca de 10%, disse Krishna, e a última vez que atingiu um nível significativamente maior, cerca de 14%, foi no início deste ano, seguido de uma venda em março.
A venda da sexta-feira, na visão de Krishna, não significa o fim do comércio de IA. Em vez disso, indica uma sinalização de disciplina nos mercados. Os grandes players, cotados a cerca de 26 vezes os lucros futuros e mais baratos do que estavam em janeiro, apesar dos lucros mais fortes, seriam “uma enorme oportunidade de compra” se caíssem ainda mais, disse ele. A pressão se concentra, então, em empresas cujas avaliações dependem principalmente do futuro—“não porque esses modelos de negócios estão entrando em colapso,” explicou Krishna, “mas sim porque o fator de desconto está aumentando.”
Na verdade, essa reavaliação poderá ocorrer em um momento bem-vindo para o pipeline de IPOs. Se sexta-feira marcar o início de um verão quente de IPOs, com a SpaceX estreando com uma avaliação de 1,77 trilhão de dólares, o maior IPO da história—preço que, como quase tudo na indústria de IA, é baseado em anos de crescimento ainda por vir. A Anthropic, que já apresentou seu prospecto sigiloso, não deve ficar muito atrás, e a OpenAI está no retrovisor; analistas começaram a se preocupar que pudesse haver muitos estoques disponíveis e não compradores suficientes. A venda da sexta-feira alivia essas preocupações um pouco.
Quando questionado se era surpreendente que um rali que resistiu a uma guerra e a uma crise do petróleo finalmente sucumbisse a boas notícias, Krishna foi direto: “Isso não nos surpreende.”
